最近の金融政策について書いてみる
もともと経済ネタを書いてきたうちんちも、ここしばらくは全然書いていなかったから
たまにはまじめに書いてみようかと思ってね。
とはいえ結構気の向くままにネタを選んで書いてみようと思う。
FRBの政策について
今の「質的緩和」なんていうらしいFRBの政策を日本の量的緩和と比較して論じる人は多い。
いやもうてんこ盛り。
でも2001年当時って、日本は別に金融危機じゃなかったと思わない？
あの時は、2000年秋のITバブル崩壊で急に景気が悪くなったので金融緩和が求められたけど
当時のコールレートは0.25%しかなかったので、ゼロ以下にするために「量的緩和」に向かったのが2001年３月。
それでも景気好転が見えないまま（って実際には2002年頃から好転していたのだが）
更なる緩和措置を求められた代わりに出口を明確にして（出口が遠いことを示して）
緩和効果を出そうとしたのが2003年。いずれにしても今米国で問題になっている
金融危機とはあまり関係がなかったりする。
本来、比較すべきなのは98年1-3月のはずなのだ。当時の日本は山一ショックを受けて
短期金融市場が大混乱に陥り、都市銀行ですら資金繰りに不安を抱えるところが出ていた。
これに対し日銀はコールレートの誘導を半ばあきらめ、所要量を大幅に上回る
資金供給を続けて市場の混乱を押さえようとした。
確かCPオペもこのころ始めたんじゃなかったっけ。（CPオペについては記憶があやふやだなあ。）
金利にも量にもターゲットを置かず、金融機関の資金繰りをつけてやることを第一義に
システム全体の安定を図るために中央銀行のB/S拡大を容認する、これは現在のFRBにも通じるところである。
もちろん、現在のFRBの方が進んでいる点はある。MBSなど、クレジットものを多く
買い込んでいる点だ。まあ、当時の日銀はそこまでクレジットものの購入に向かえなかった一因としては
政府側のサポートが今のFRBのように充実してなかったせいもあるし、
（FRBの買い取りに際しては政府も一緒に金を出したり損失を補填することを約束してたりしている。
FRBのB/Sが痛んでも米国政府がきちんとその穴を埋めてくれるのだ。）
当時の日本の都市銀行の問題となったアセットはいわゆる「不良債権」、形としては証書貸し付けであって
証券化されていないので、流動化が難しかったという点もあっただろう。
＃確かFRBも証券化されていないローン債権は手を出していなかったと思う。違っていたらすみません。
FRBと日銀の政策を比較してみる
今のFRBの政策と、白川日銀の政策を比較してみると、両者はよく似ていることに気づくだろう。
（O/N金利誘導目標）FRB:0-0.25% BOJ:0.1%
（当座預金付利）FRB:0.25% BOJ:0.1%
（CP買い切りオペ）FRB:実施中。BOJ:実施することは決定。現在実施要項をつめている。（現先オペは実施中）
（長期資産買い切りオペ）FRB:MBSやABSの買い切りを実施。BOJ:国債買い切りオペ増額
正直、今現在の邦銀のB/Sは公的サポートをあまり必要としないので、米国とは緊急度が大きく異なる。
その辺りが違いに出ていると考えるべきか、と思う。
例えば、CPのレートが高止まりしているとはいっても、その厳しさは98年とは比較にならない。
だって発行出来なくても銀行から借りられるでしょ？
それと長期資産の買い切りオペについては両国の債券市場の構成上の問題もある。
米国ではMBSやABSの市場が大きいのでオペの対象と出来るが、日本は規模が小さいので
そもそもオペの対象に出来るかどうか。そのかわり日本ではインデックスの７割を超える
シェアを誇る国債を購入してイールドカーブに働きかけていると考えられる。
イエレンの発言に関して
米国では最近になってイエレン辺りがいろいろ言ってるみたいだが、そんなことははじめからわかっていたこと（笑）
それにしても量的緩和時、日銀に対して「量的緩和の規模が足りない」なんていっていたネット界隈の人たちは
今、イエレンをどう思っているんだろうな。自分たちが当時正しいことを言っていたと思っているのなら
彼女を批判してもいいと思うし、逆に彼女の言が正しいと思うのであれば、当時の自分たちを自己批判すべきだと思うな。
いずれにせよ、彼女の発言は「時間軸効果はあったけど、ベースマネーを増加させたこと自体にはあんまり効果はなかった」とする日銀自身の評価にそったもの、という認識がないと読み間違えると思う。
中央銀行のボードメンバーが他国の中央銀行の政策を批判することなんてありえると思う？
そんなことしたら下手すりゃ戦争だよ。だから普通は相手国の言い分をそのまま繰り返すんだ。
（それが外交上の儀礼でもある。相手国の見解にあえて違う解釈を与える必要はないだろう。）
逆に考えてみれば白川さんも12月の利下げの際に「米国のは量的緩和じゃない」っていっていただろ。
あれも米国の利下げの際に（匿名であったが）米当局者の「量的緩和とは違う」という発言がベースになっている。
今回のバーナンキ発言で裏もとれた。
各国中央銀行はちゃんと意見交換していると思った方がいい。
その上で白川さんもイエレンさんもバーナンキさんも発言しているはずで、イエレンのあの発言は（非公式ながらも）
日銀の量的緩和の評価であるし、12月の白川さんの発言も自己防衛ではなくてFRBの見解と見るべきだったのである。
そう考えてみると、上で「日米両国の金融政策が似ている」と書いたけど、これは別に偶然じゃないということだ。
そろそろばらしていいだろう
つうことでイエレンさんも「量的緩和は効果ない」とぶっちゃけてしまったことでもあるし（そこまでいってないか）、
当時日銀の量的緩和がなぜうまく行かなかったのか説明しておこう。
これ、BIS基準が分かっているひとなら分かりやすいと思うんだけど、銀行の自己資本比率の考え方って
独特で、分母となる資産については、保有するアセットによって掛目を掛けてやる必要があるんですよね。
例えばある企業に貸し出しすると100%の掛目を必要とするけど、格付けが高い企業に貸すと50%の掛目でいいとか。
これを逆に考えると、貸出先をどこにするかによって必要とする資本金の量が違うということなんです。
さて銀行は量的緩和によって日銀から必要以上のお金を借りさせられることになります。
ただ今回借りてきたお金はゼロ金利なので借り入れコスト悪化を気にすることはありません。
一方、借りてきたお金に見合う資産を積み上げなければB/Sはバランスしませんので、
資産を積み上げる必要があります。
でも資本金の量は一定なので企業への貸し付けを簡単に増やすことは出来ません。
一方、日銀当座預金や国債はリスクアセット0%、資本金を喰いません。
そうするとどうなるか。例えば日銀から100億借りてきて、そのまま日銀当座預金に入れておくと
同じところからの貸し借りなので、実質的にはB/Sからキャンセルアウトしてしまうことができますよね。
BIS基準でも日銀への貸し付けはリスクアセット0%なので問題なし。
そうすると日銀との間でお金がぐるぐる回るだけで実際の銀行経営に影響はないことになります。
（似たようなことはイエレンも言っていたけど、ここで大事なのは量的緩和しても
銀行の貸し出しポートフォリオに影響を与えないということが明示的に示されたということ）
それどころか、実際には日銀から買いオペで借りて、売りオペで貸すとかFBで運用すりゃいいのですが、
その場合にわずかですが銀行は利益を得ることが出来ます。
例えば0.001%で買いオペして0.002%で売りオペに応札すりゃいいのです。
成立しなかったらオペに参加しなかったらいい。札割れになって困るのは日銀です。
するとどうでしょう。0.001%とわずかですが儲かります。でも、資金供給量は銀行が求めれば
担保の範囲内ならいくらでも出てきます。それをそのまま売りオペにぶつければやっぱり儲かります。
担保だってFBにすれば売りオペの代わりになるので増やすことが出来ます。
結果、どんどん供給を増やしてもらうことだって出来ます。
利回りは0.001%だけどウエイトは何兆円も出来るのならそれなりに儲かるしね。（しかもリスクフリー）
けれどそこから外に出す必要はないわな（笑
本来、金利政策は金利水準を操作することによって貸し手のポートフォリオに
働きかけることに焦点がありますが、量的緩和では銀行のポートフォリオに働きかけるのは困難になるのです。
いやまあ、「他の経済主体に対しては働きかけられるだろ」って突っ込みは入りそうですが
「それって単なるゼロ金利とどう違うの？」って返されると痛いですし、
「イールドカーブ全体に影響が・・・」というのは「時間軸効果」ですからそれはまた別の話、
ということになります。
・・・まあ、そんなことは当時からみんな分かってたんですよ、短期の現場の人間は。
今話題の「定額給付金」ですら0.2%GDPが上がるってのに、25bpの利下げじゃ年間0.1%しかGDPは上がらない。
そんなことのためにリストラされる短期市場関係者のことを考えたら、11月末に白川さんが
短期市場関係者の前でリップサービスしてやるのも分からんでもないでしょ、ってことなんですよ。
＃短期市場関係者ならリストラされてもいいけど、自動車会社の派遣労働者はリストラされたら問題だ、というのは
＃別の視点から興味深い話だが、それはまた別の話（汗）
